申萬宏源發表今年春季策略報告表示，2025年初至今港股及海外中資股市場呈「短期情緒修復+中長期產業轉型」的雙重特徵，且科技板塊在其中扮演了重要的角色。儘管年初以來市場已積累一定漲幅，但橫向對比全球主要市場，港股估值仍處於低位，疊加流動性寬鬆與科技產業周期上行，中長期配置價值凸顯。該行將當前的港股市場概括為三句：短期情緒指標已經到高位，但市場整體流動性指標並未觸及前期高點，且在中長期的科技產業趨勢興起的當下應當給予長期展望以更大的權重。
該行指在中性假設下，恒指年內指的潛在收益空間仍有約13%，而在樂觀情境下則約為25%。中長期來看，在科技板塊估值重估引領下，伴隨著南向投資者逐漸改變港股的存量和增量資金結構，港股市場的離岸市場折價有望逐步收斂。
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申萬宏源指大市短期情緒指標已達高位，市場出現波動實屬正常：當前市場情緒指標顯示投資者風險偏好處於階段性高點，隱含股權風險溢價(ERP)已經回落至6%左右，接近歷史多數時間的波動區間下限，顯示當前的資產價格或已對當前的預期給到充分的樂觀計價。歷史經驗表明，情緒回暖往往領先於基本面修復，但情緒能否持續高位取決於盈利預期的實質性改善。恒指自2017年以來的行業結構變化同樣體現在了本輪反彈的盈利驅動中：2017年的恒生指數以傳統順周期行業為主，當年的盈利預期上修也多為此類板塊助力；而當下的恒指當中新經濟佔比已逾40%，且年初至今新經濟在指數盈利預期上修中也扮演了重要的角色，因此本輪反彈背後的基本面趨勢變化值得重點關注。此外，大市做空比例的快速下行亦已告一段落，在前期的空頭回補交易結束後，短期市場的多空分歧加劇、出現波動實屬正常。
該行指大市流動性環境趨於充沛，南向資金正重塑港股估值體系：儘管港股再融資與IPO活動逐步恢復，但融資規模仍處於低位，市場融資功能重啟尚處初期。近期市場換手率維持高位但未突破2024年高峰，且呈現近年來較為少見的「高成交+正常做空」的組合，顯示市場整體流動性環境較為充沛，另一方面，港股通資金的影響力持續增強：年初以來南向資金淨流入規模已超2024年全年的40%，且日均成交額佔比一度突破25%創歷史新高，自上季以來亦長期維持在20%以上。但從淨流入規模來看，今年年初至今的淨流入總量尚不及2021年同期。
內外資的配置邏輯差異顯著——外資側重全球資產配置，內資更關注A股港股的行業比較，因此二者在投資時的思路會有明顯差異。南向資金整體的「啞鈴型」持倉結構(集中於高股息與新經濟兩個板塊)非常明顯，而其中公募資金的行業偏好與港股通整體亦有些許不同，公募整體更為偏好成長板塊，而在高股息板塊中對銀行的配置明顯較少，集中在石油石化和通信等板塊。整體而言，當前市場的整體流動性指標，例如換手率等並未觸及前期高點。
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中長期科技產業趨勢確立，盈利驅動轉向創新驅動：對比2017年恒生指數金融地產佔比近75%，當前指數結構已顯著轉向新經濟：傳媒、社服、新能源車、電子等板塊權重合計逾40%，科技產業周期成為核心驅動力。2024年盈利預期上修主要由金融等順周期行業貢獻，但2025年科技板塊(如互聯網等)盈利彈性有望提升。從中美科技股比價角度來看，軟件(互聯網)行業的中國大公司估值歷史分位數遠低於美國同行，而硬件類(半導體和設備)則各有高低。在中長期的科技產業趨勢逐步確立的當下，若盈利預期和行業展望能夠穩步向上，則市場有望沿著情緒樂觀的上沿逐步上行。(wl/da)
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